Le scandale [1] du LIBOR [2] et plus généralement des taux IBOR en 2012 a mis au jour une manipulation des taux interbancaires dont le mécanisme de fixation s’appuyait sur une déclaration des taux constatés par le panel des banques concernées. Afin de remédier au défaut avéré de ce mécanisme et d’être en mesure de s’appuyer sur des indices fiables, de nombreux travaux ont été entrepris par diverses instances financières (Federal Reserve System, European Central Bank, Bank of England, Bank of Japan et SIX Swiss Exchange).

Dans ce contexte, cet article présente les différentes évolutions envisagées, parmi lesquelles la mise en œuvre des Risk Free Rates (RFRs), ainsi que leur timing associé. Au-delà de ces évolutions, nous nous intéresserons plus particulièrement à leurs implications sur la gestion actif-passif des établissements financiers, en charge notamment du pilotage du risque de taux et mécaniquement impactée par le chantier de refonte des index.

 

Les alternatives envisagées

Les alternatives considérées par plusieurs banques centrales et groupes de travail sont synthétisées ci-dessous :

Les RFRs, spécifiques par devise, constituent des taux « overnight » basés sur l’analyse de transactions répondant à différents critères, variables selon l’index concerné. Il convient de noter que, à la différence des taux SARON et SOFR, le SONIA, le TONAR et l’ESTER sont des taux « unsecured », i.e. calculés sur la base de taux d’emprunts non collatéralisés. L’EONIA sera donc remplacé par l’ESTER, dont l’adoption progressive pourra se baser sur la gestion du nouvel indice assorti donc d’un spread d’ajustement relativement à la valeur de l’EONIA.

Concernant l’EURIBOR, une nouvelle méthodologie de calcul va être soumise à l’Autorité des Services et des Marchés Financiers [3] au deuxième trimestre 2019 pour une validation attendue fin 2019. L’EURIBOR devrait être constitué de 3 niveaux de contribution : le premier basé sur des transactions réelles, le second calculé à partir d’une extrapolation des données réelles et le dernier reposant sur la méthodologie actuelle en augmentant toutefois l’exigence de traçabilité. Dans la configuration où cette méthodologie ne serait pas acceptée par l’Autorité des Services et des Marchés Financiers, l’ESTER capitalisé sera probablement utilisé en taux de repli dans les clauses contractuelles des futurs contrats faisant référence à l’EURIBOR.

Par ailleurs, à la demande des différents acteurs bancaires européens, la période durant laquelle les indices non réformés sont encore utilisables a été étendue de deux ans, du 1er Janvier 2020 au 1erjanvier 2022.

 

Les impacts pressentis pour la gestion actif-passif : à date, la complexe modélisation des taux futurs

L’un des premiers impacts concerne la modélisation des instruments financiers. Pour prendre des décisions de gestion (ex : achat de swaps pour couvrir les positions de taux d’intérêt), la gestion actif-passif des établissements financiers doit préalablement projeter jusqu’à extinction du bilan les cash-flows de capital et d’intérêts des instruments, permettant de former ensuite les indicateurs de pilotage. Actuellement, de nombreux postes du bilan (ex : crédits…) et du hors-bilan (ex : swaps de taux d’intérêt…) relèvent d’une indexation IBOR susceptible d’être modifiée d’ici la fin des IBOR dans leur version historique. Il est donc particulièrement complexe et incertain que les indicateurs pourront être produits sur la base de caractéristiques de taux et de scénarios fiables d’évolution de ces taux d’ici là.

 

La redéfinition des limites et des modèles

Par ailleurs, en considérant un scénario d’évolution pour lequel les RFRs – constituant des taux overnight - occuperaient une place plus significative dans la composition des contrats relativement aux anciens IBOR, l’une des difficultés à surmonter pour la gestion actif-passif résiderait dans les écarts de valeur entre ces IBOR et les RFRs, ou encore dans la volatilité de ces derniers. Lors de chocs de taux, les RFRs pourraient en effet s’avérer plus volatiles, indépendamment de la devise. Cela pourrait nécessiter un travail relativement chronophage de revue des scénarios de choc en place pour les différents calculs de sensibilité, et potentiellement une reconsidération du système de limites afférent à ces indicateurs de sensibilité.

 

La prise en compte du risque de délais de mise en place des nouveaux indices

D’autres risques s’ajoutent à ceux précédemment cités comme celui que les produits ne transitionnent pas vers les nouveaux indices à la même vitesse. Cela pourrait complexifier la gestion des gaps de taux et donc présenter un défi important pour la gestion actif-passif afin de gérer au mieux les couvertures de l’établissement et ne pas pénaliser sa marge d’intérêts en cas de décalage de taux défavorable entre index.

 

Des impacts transverses et relativement lourds

Le sujet de la réforme des index est stratégique pour les institutions financières et il est essentiel d'évaluer pleinement l'impact de ces réformes et d'organiser toutes les transitions en respectant la date critique de fin de l’IBOR. En effet, au-delà des points ciblés dans l’article, cette réforme aura plus généralement des impacts sur l’opérationnel (système d’information, procédures métier, impact sur le calcul des indicateurs, mise en place de nouvelles limites et contrôles…), la gestion des produits (lancement de nouvelles indexations, contrats juridiques…), sur la comptabilité (qualification / requalification de certains produits…), la valorisation et les risques (courbes de valorisation, risque de base, couverture…). Le chemin à parcourir pour les établissements financiers et leur filière de gestion actif-passif reste encore long sur ce volet.

 

Communiqué par Sia Partners

 

[1] Liborgate : 2012

[2] London Inter-Bank Offered Rate : cet indice est déterminé quotidiennement par les principales banques de financement et d’investissement (BFI) situées à Londres en effectuant la moyenne des taux annoncés appliqués d’une banque à l'autre.

[3] La FSMA est le régulateur belge qui constitue l’autorité de contrôle de l’EMMI (administrateur de l’EONIA et de l’EURIBOR)


Publié le 05 avril 2019